包括美聯(lián)儲(chǔ)在內(nèi)的各大央行已陷入困境，兩大因素表明通脹恐仍有粘性，市場(chǎng)可能低估了美聯(lián)儲(chǔ)降低通脹的決心……

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去年，世界各國(guó)央行都低估了通脹，現(xiàn)在他們正努力避免犯同樣的錯(cuò)誤。在所有富裕國(guó)家，央行官員都在大幅上調(diào)通脹預(yù)期，暗示將進(jìn)一步加息，并警告投資者利率將在一段時(shí)間內(nèi)保持在高位。

在對(duì)抗高通脹的行動(dòng)進(jìn)行了大約一年之后，政策制定者距離宣布勝利還有一段距離。在美國(guó)和歐洲，盡管去年能源和食品價(jià)格大幅上漲的情況已經(jīng)消失，但潛在通脹率仍達(dá)到5%或更高。在大西洋兩岸，工資增速穩(wěn)定在較高水平，幾乎沒(méi)有顯示出穩(wěn)步下降的跡象。

事實(shí)上，去年激進(jìn)加息的影響似乎在某些地方正在消退，有跡象顯示房地產(chǎn)市場(chǎng)正在企穩(wěn)，失業(yè)率正在重新下降。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，已進(jìn)入技術(shù)性衰退，但今年前三個(gè)月歐元區(qū)仍新增近100萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位，而美國(guó)最近每月新增約30萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位。加拿大、瑞典、日本和英國(guó)在經(jīng)濟(jì)增速意外反彈后躲過(guò)了衰退。商業(yè)調(diào)查顯示其前景相對(duì)樂(lè)觀。

所有這些都讓主要央行陷入了棘手的境地。政策制定者需要決定通脹是已經(jīng)停滯在2%的目標(biāo)之上還是其下降出現(xiàn)了滯后性，如果通脹停滯在2%以上，那么可能需要更高的利率來(lái)解決。

這個(gè)問(wèn)題極其重要。因?yàn)槿绻袛喑鲥e(cuò)，他們可能會(huì)令發(fā)達(dá)國(guó)家陷入深度衰退，或者迫使其忍受多年高通脹。

“各國(guó)央行目前的處境并不令人羨慕”，愛(ài)爾蘭央行前副行長(zhǎng)格拉赫（Stefan Gerlach）稱(chēng)?！安还苋绾?，（他們）都可能犯重大錯(cuò)誤?！?/p>

他認(rèn)為，各國(guó)央行一開(kāi)始就沒(méi)有注意到通脹的上升，這加劇了現(xiàn)在的困境。這些所謂的政策失誤損害了官員們的地位，并可能導(dǎo)致他們重新審視自己的決定。

美聯(lián)儲(chǔ)上周維持利率不變，但暗示今年還將再加息兩次，這將使美國(guó)利率升至22年來(lái)的最高水平。美聯(lián)儲(chǔ)在上周發(fā)布的半年度貨幣政策報(bào)告中寫(xiě)道，不包括住房在內(nèi)的核心服務(wù)業(yè)通脹“仍處于高位，沒(méi)有顯示出放緩的跡象”。這是一個(gè)受到密切關(guān)注的衡量潛在價(jià)格壓力的指標(biāo)。

最近，澳洲聯(lián)儲(chǔ)和加拿大央行的加息舉措出乎投資者的意料，后者在暫停加息數(shù)月之后才重啟加息。歐洲央行上周將利率提高了25個(gè)基點(diǎn)，并表示將繼續(xù)加息?！拔覀儾豢紤]暫停”，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德表示。

英國(guó)央行自今年年初就曾準(zhǔn)備暫停其長(zhǎng)期加息，但由于工資和消費(fèi)者價(jià)格存在粘性，預(yù)計(jì)本周將連續(xù)第13次上調(diào)基準(zhǔn)利率。投資者預(yù)計(jì)英國(guó)央行還將再加息五次，屆時(shí)基準(zhǔn)利率將升至5.75%。

“利率仍在上升，歐洲央行仍在加息，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在很大程度上仍在增長(zhǎng)”，美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒上周五在挪威奧斯陸舉行的一場(chǎng)討論中表示。

英國(guó)議員已經(jīng)失去了耐心。負(fù)責(zé)審查央行的國(guó)會(huì)議員委員會(huì)上周二呼吁對(duì)央行的通脹預(yù)測(cè)進(jìn)行獨(dú)立審查，以找出問(wèn)題所在。

在經(jīng)濟(jì)信號(hào)好壞參半的情況下，各國(guó)央行正在進(jìn)入一個(gè)新階段：它們需要等待足夠長(zhǎng)的時(shí)間，讓過(guò)去的加息舉措滲透到經(jīng)濟(jì)中。

它們有充分的理由等待。一方面，家庭和企業(yè)在疫情期間積累的儲(chǔ)蓄可能對(duì)消費(fèi)支出提供支持，并抵消了借貸成本上升的影響。另一方面，企業(yè)利潤(rùn)豐厚，這使它們能夠在經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期留住工人。但隨著儲(chǔ)蓄的耗盡，支出將會(huì)下降，通脹可能也會(huì)恢復(fù)下降。

一些人認(rèn)為，加息的影響可能才剛剛開(kāi)始。當(dāng)借貸成本從0上升到1%時(shí)，企業(yè)和家庭可能不會(huì)做出反應(yīng)，但當(dāng)利率上升到5%時(shí)，他們可能會(huì)進(jìn)一步削減支出?！斑@可能是高度非線性的”，格拉赫說(shuō)。

至關(guān)重要的是，各經(jīng)濟(jì)體仍在從疫情中復(fù)蘇。貝倫貝格銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家施米丁（Holger Schmieding）表示，許多密切接觸的服務(wù)，如餐館和零售，在疫情期間大幅下跌后，仍有反彈的空間。在英國(guó)，面向消費(fèi)者的服務(wù)業(yè)產(chǎn)出仍比疫情前低8.7%，而所有其他行業(yè)的產(chǎn)出都比疫情前高1.7%。

面向消費(fèi)者的服務(wù)支出的增強(qiáng)將暫時(shí)抑制利率上升的影響。但如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)放緩，這些影響不會(huì)持續(xù)太久，消費(fèi)者的收入和支出應(yīng)該會(huì)減少。

歐洲央行利率制定委員會(huì)委員、法國(guó)央行行長(zhǎng)德加爾豪（Francois Villeroy de Galhau）上周五表示：“目前的主要問(wèn)題是我們過(guò)去的貨幣決策的傳導(dǎo)，這些決策在金融市場(chǎng)中得到了強(qiáng)烈反映，但其經(jīng)濟(jì)影響可能需要長(zhǎng)達(dá)兩年的時(shí)間才能完全顯現(xiàn)?！?/p>

然而，其他因素可能表明通脹仍將保持粘性。

一些美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為，利率對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊比過(guò)去更快，這意味著之前的加息可能已經(jīng)在整個(gè)體系中完全發(fā)揮了作用，甚至還需要進(jìn)一步加息。

為什么會(huì)這樣呢？沃勒上周五表示，美聯(lián)儲(chǔ)官員現(xiàn)在清楚地說(shuō)明了他們正在做什么以及未來(lái)打算做什么，使投資者能夠立即做出反應(yīng)。而在上世紀(jì)90年代的加息周期中，美聯(lián)儲(chǔ)甚至都不向投資者通報(bào)最新的政策決定。因此，“在美聯(lián)儲(chǔ)加息之前，兩年期美國(guó)國(guó)債收益率在2022年3月已經(jīng)上升了200個(gè)基點(diǎn)”，沃勒稱(chēng)。

至關(guān)重要的是，企業(yè)和家庭可能已經(jīng)通過(guò)永久性地改變自己的行為來(lái)適應(yīng)價(jià)格飆升的新世界。德國(guó)商業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Joerg Kraemer表示，如果是這樣，那么回到通脹低而穩(wěn)定的舊世界可能代價(jià)高昂，（央行）需要大幅提高利率。

Kraemer表示，這意味著央行需要采取更有力的行動(dòng)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)陷入更深的衰退，以打破新的通脹思維模式，例如歐洲央行可能需要將其政策利率從目前的3.5%提高到5%。

目前，投資者似乎對(duì)各國(guó)央行發(fā)出的鷹派論調(diào)持懷疑態(tài)度。大西洋兩岸的股市都很有彈性，投資者正在消化美國(guó)和歐洲明年將降息的預(yù)期。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，這可能是錯(cuò)誤的做法。

阿波羅全球管理公司的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯洛克（Torsten Slok）說(shuō)：“5%的通脹率仍然太高，很明顯，市場(chǎng)低估了美聯(lián)儲(chǔ)讓通脹率回到2%的決心?！?/p>

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