6月剛剛過(guò)去，回顧下全球股市今年上半年的表現(xiàn)，可謂強(qiáng)勁。美國(guó)、日本、韓國(guó)、德國(guó)、法國(guó)等股市主要指數(shù)漲幅都超過(guò)10%，納斯達(dá)克指數(shù)漲幅更是高達(dá) 26.7%，儼然是要進(jìn)入牛市的局面。以美股為例，從年初至今，美股漲幅達(dá)到27.41%，接近收復(fù)2022年的跌幅。美股市場(chǎng)周期走到了什么位置？印度股市緣何在亞太地區(qū)脫穎而出？日本經(jīng)濟(jì)能否繼續(xù)為股市提供依靠？哪些市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)需要警惕？在風(fēng)云變幻的全球股市中，我們?nèi)绾螌⒀酃夥砰L(zhǎng)遠(yuǎn)，站在現(xiàn)在看未來(lái)。

(資料圖片僅供參考)

Helen"s財(cái)經(jīng)晚餐第38期，對(duì)話(huà)鹿可財(cái)富首席經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)史方舟，解讀上半年美股、印股、日股表現(xiàn)，展望市場(chǎng)未來(lái)走勢(shì)。

附上本期直播時(shí)間軸，幫你快速跳轉(zhuǎn)感興趣的部分

01:29 怎么看美股本輪大漲被部分投資者看作“少數(shù)派的勝利”？

08:05 下半年科技股盈利是否會(huì)反轉(zhuǎn)，科技股最好的日子是不是已經(jīng)過(guò)去了？

17:45 為何美聯(lián)儲(chǔ)的政策表態(tài)持續(xù)鷹派？

29:53 今年下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)怎樣走，會(huì)像很多人說(shuō)的一樣進(jìn)入衰退嗎？

43:05 新興國(guó)家股市往往都是通過(guò)制造業(yè)崛起的，但印度連基本的工業(yè)化還尚未完成，為何股市持續(xù)走強(qiáng)？

49:48 印股吸引了越來(lái)越多全球投資者的關(guān)注，未來(lái)印股面臨的挑戰(zhàn)和難題是什么？

53:45 如何看待印度的“人口紅利”？

59:15 4月以來(lái)日本股市一路高歌猛進(jìn)，火熱行情的背后是哪些因素在推動(dòng)？

01:09:04 種種利好消息是否意味著日本30年的經(jīng)濟(jì)衰退已經(jīng)宣告結(jié)束，還是只是短暫回春？

以下為直播文字實(shí)錄，經(jīng)鈦媒體APP編輯刪減

美股大幅回調(diào)，未來(lái)路在何方？

Helen：6月中旬，美股脫離75年來(lái)最長(zhǎng)“熊市”泥潭。標(biāo)普500指數(shù)今年以來(lái)已上漲超過(guò)14%，接近創(chuàng)下近20年來(lái)該指數(shù)表現(xiàn)最好的半年。但高漲的行情下，是以蘋(píng)果、微軟、谷歌為代表的7家科技巨頭創(chuàng)造的繁榮，其他板塊表現(xiàn)乏善可陳，因此本輪大漲也被部分投資者看作“少數(shù)派的勝利”。您怎么看？

史方舟：“少數(shù)派的勝利”的描述是比較準(zhǔn)確的，為什么會(huì)形成這個(gè)局面？2022 年一整年美國(guó)標(biāo)普的各個(gè)行業(yè)總體走勢(shì)，只有能源板塊是漲的。對(duì)比2023 年至今各個(gè)板塊的走勢(shì)會(huì)發(fā)現(xiàn)：去年漲得多的，今年跌得更狠；去年跌得狠的，今年漲得最多。去年大家在討論加息到底要加多少，通脹是否會(huì)持續(xù)，加息對(duì)通脹的影響有多少？加上一些地緣政治的沖突，股市表現(xiàn)處于加息周期前期的階段，這樣的情況下價(jià)值股是比較占優(yōu)的，而對(duì)成長(zhǎng)股不太利好。

今年宏觀(guān)形勢(shì)發(fā)生了一個(gè)很大的敘事體系的改變。雖然加息爭(zhēng)論仍在，但市場(chǎng)認(rèn)為加息周期基本到了末期，于是開(kāi)始紛紛展望未來(lái)，相比傳統(tǒng)的價(jià)值股，成長(zhǎng)股表現(xiàn)更好。但在經(jīng)濟(jì)蕭條話(huà)題爭(zhēng)論火熱的情況下，投資人一方面會(huì)把目光投向成長(zhǎng)股，另一方面也會(huì)更加在乎企業(yè)的質(zhì)量，即盈利能力和現(xiàn)金流能力。二者疊加就導(dǎo)致了市場(chǎng)出現(xiàn)所謂“少數(shù)派的勝利”，科技股納指大幅上漲。

Helen：聚焦科技板塊，美國(guó)時(shí)間6月26日，紐約股市三大指數(shù)當(dāng)天集體收跌，盤(pán)面上，大型科技股遭拋售，谷歌、Meta、英偉達(dá)均跌超過(guò)3%，特斯拉收跌近6.1%。您覺(jué)得下半年科技股盈利是否會(huì)反轉(zhuǎn)，科技股最好的日子是不是已經(jīng)過(guò)去了？

史方舟：整個(gè)股票市場(chǎng)從去年加息周期開(kāi)始都是屬于承壓的狀態(tài)，對(duì)科技股來(lái)說(shuō)，它的資金流向是比較受益的，但這些公司的盈利反應(yīng)其實(shí)是在降低的。不過(guò)這個(gè)時(shí)候股市上如果說(shuō)有資金在流入或者整個(gè)盤(pán)子比較大，那就不能光看它的絕對(duì)值，還要去看它的相對(duì)值。

6月中旬，美聯(lián)儲(chǔ)做出暫停加息的決定，但隨即又有鷹派言論的表態(tài)。美股這邊出現(xiàn)了一種新的爭(zhēng)論：我們?cè)谶@種情況下到底該不該安心？我們看到逐漸軟化的數(shù)據(jù)，但通脹也在這個(gè)基礎(chǔ)上跟著一起下降。 4月，基本上大的投行也都在回答這個(gè)問(wèn)題，很多投行報(bào)告上把這個(gè)叫做“走鋼絲”。6月，從純技術(shù)面的角度，就算沒(méi)有大的回調(diào)，也應(yīng)該有小的回調(diào)了，這個(gè)時(shí)候支持大的科技股繼續(xù)領(lǐng)漲的這一派，就受到了很多的挑戰(zhàn)。

由此分化出來(lái)一個(gè)陣營(yíng)認(rèn)為：既然整個(gè)經(jīng)濟(jì)的松動(dòng)沒(méi)有想象的這么嚴(yán)重，甚至能達(dá)到期待的軟著陸。在這種情況下，就應(yīng)該去補(bǔ)漲之前漲幅較差、估值優(yōu)勢(shì)相對(duì)較大、價(jià)格比較低的股票。兩個(gè)陣營(yíng)之間就形成了一個(gè)對(duì)抗，短期來(lái)說(shuō)，兩個(gè)陣營(yíng)對(duì)抗的局勢(shì)會(huì)持續(xù)存在。從投資的角度來(lái)說(shuō)，也在非常密切去關(guān)注利差，年初以來(lái)一直比較穩(wěn)定的大股小股之間的利差確實(shí)在6月份的時(shí)候發(fā)生了松動(dòng)，這段時(shí)間往往也是大的機(jī)構(gòu)和投資者進(jìn)行調(diào)倉(cāng)的階段，所以會(huì)出現(xiàn)一些和之前的判斷發(fā)生矛盾的擾動(dòng)。7月份又是一個(gè)很特殊的一個(gè)月份，過(guò)去15年以來(lái)，每年的7月前兩個(gè)禮拜都是漲的。因此不考慮任何基本面的分析，7月股票形式是比較好的狀態(tài)。

Helen：近日，在歐洲央行舉辦的央行論壇上，包括美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行、英國(guó)央行、法國(guó)央行和日本央行在內(nèi)的央行行長(zhǎng)均表示了貨幣政策有進(jìn)一步緊縮的可能性。為何美聯(lián)儲(chǔ)的政策表態(tài)持續(xù)鷹派？

史方舟：首先，這幾個(gè)央行之間有一個(gè)比較大的區(qū)別，它們與市場(chǎng)之間的交流方式是不一樣的。如果我們把它拉在一個(gè)分布軸上來(lái)說(shuō)，應(yīng)該說(shuō)美國(guó)和英國(guó)是排在兩邊的。英國(guó)央行的風(fēng)格就是不太喜歡和市場(chǎng)有太多交流。美國(guó)則非常喜歡跟市場(chǎng)進(jìn)行交流，官員會(huì)充分表達(dá)自己的觀(guān)點(diǎn)。對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，它的決策是一方面，它說(shuō)什么話(huà)是另外一方面。

回到今天的問(wèn)題，為什么在會(huì)后表現(xiàn)出了非常鷹派的立場(chǎng)。這也是因?yàn)檫@一次美聯(lián)儲(chǔ)停止加息實(shí)際上是一個(gè)非常有爭(zhēng)議的事情，美聯(lián)儲(chǔ)給出的理由是需要看數(shù)據(jù)，所以需要再等。這是美聯(lián)儲(chǔ)的慣用伎倆，市場(chǎng)確實(shí)也有這個(gè)期待。隨著加息周期的推進(jìn)，作為投資者，我們要在一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間維度上考慮加息可能帶來(lái)什么樣的影響，而不是困囿在加一次還是加兩次這樣的問(wèn)題上。

Helen：縱觀(guān)這兩年美股的表現(xiàn)，2022年初以來(lái)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加快縮減購(gòu)債、退出寬松并轉(zhuǎn)向緊縮，美股開(kāi)啟下跌行情。但在下跌過(guò)程中，隨著美國(guó)通脹見(jiàn)頂回落、美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整加息步伐、部分中小銀行爆發(fā)流動(dòng)性危機(jī)，加上美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，美股出現(xiàn)了多輪可觀(guān)的反彈行情。您覺(jué)得在這樣的背景下，今年下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)怎樣走，真的會(huì)像很多人說(shuō)的一樣進(jìn)入衰退嗎？

史方舟：看清楚現(xiàn)在最大的爭(zhēng)論是什么，核心就是微觀(guān)和宏觀(guān)之間的矛盾，其實(shí)這個(gè)爭(zhēng)論從去年4月份就開(kāi)始了，特別是到了6月份加息坐實(shí)之后更嚴(yán)重。

宏觀(guān)一派認(rèn)為在遭遇了這么嚴(yán)重的通脹的的情況下，要用更猛的藥，當(dāng)時(shí)宏觀(guān)就認(rèn)為加息或者通脹不會(huì)很快過(guò)去，加息是一個(gè)長(zhǎng)時(shí)間的過(guò)程，并且和通脹之間的斗爭(zhēng)可能要持續(xù)很久，從歷史上過(guò)去歷次加息周期來(lái)看，如果力度沒(méi)有到今天這么大，我們都是能看到宏觀(guān)的惡化的。所以我們看到做宏觀(guān)一派，去年 6 月就開(kāi)始說(shuō)股票應(yīng)該是要跌的，因?yàn)榛久婵偸且獝夯?，我們也能看到一些宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)層面軟化的證據(jù)。也是在這種情況下，去年年底，許多的機(jī)構(gòu)投資者出于風(fēng)控和安全角度，撤出了很多風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資。但真的到了1月，這個(gè)數(shù)字卻不難看，雖然企業(yè)盈利水平是下降了，但幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于預(yù)期。宏觀(guān)一派一直在預(yù)警，我們看到一些間接指標(biāo)是在弱化，但都是軟數(shù)據(jù)，并不是一個(gè)直接的實(shí)打?qū)嵉淖C據(jù)，也就是企業(yè)的盈利和勞動(dòng)力市場(chǎng)。如果按照宏觀(guān)這些人說(shuō)的，企業(yè)盈利的大幅下跌+失業(yè)率大幅上升才能佐證他們的預(yù)期，但我們一直都沒(méi)有看到。

6月確實(shí)是比較關(guān)鍵的時(shí)間點(diǎn)，市場(chǎng)展現(xiàn)出了對(duì)“狼來(lái)了”預(yù)警不耐煩的情緒。很多投資者覺(jué)得不能再這樣等下去，開(kāi)始入市了，重新回到了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)里，這是一個(gè)契機(jī)。

微觀(guān)一派控制的就是股市，股市基本面表現(xiàn)一直比較好，因此微觀(guān)一派和宏觀(guān)一派存在情緒上的差異。說(shuō)回后半年怎么走，官方回答肯定還是要看數(shù)據(jù)，那我們認(rèn)為如果僅看股市，它不是特別在乎 6 個(gè)月之后的事情，特別是在不確定性非常高的情況下，大家會(huì)更專(zhuān)注于眼皮底下的事。所以在這種情況下我們更愿意相信可能蕭條會(huì)被推后，如果沒(méi)有企業(yè)盈利的大幅度下調(diào)的話(huà)，我們認(rèn)為它可能會(huì)被推后到明年。對(duì)于后半年來(lái)說(shuō)，由于旺盛的流動(dòng)性，還是比較看好股市繼續(xù)往上走的。

印股市值躋身全球第四，十年長(zhǎng)牛的背后是什么？

Helen：數(shù)據(jù)顯示，截至6月24日，印度股市的市值總額達(dá)到3.4萬(wàn)億美元，自3月31日以來(lái)增長(zhǎng)了13%。印股市值已經(jīng)超過(guò)了法國(guó)和英國(guó)，躋身全球第四。歷史上，新興國(guó)家股市都是通過(guò)制造業(yè)崛起的，但印度連基本的工業(yè)化還尚未完成，為何股市持續(xù)走強(qiáng)？

史方舟：首先，從印度的經(jīng)濟(jì)體制調(diào)整來(lái)看， 1991年左右經(jīng)歷蘇聯(lián)解體和海灣戰(zhàn)爭(zhēng)的刺激，印度受到重大的打擊，逼迫它從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)變，邁入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代。

其實(shí)印度也試圖推動(dòng)過(guò)制造業(yè)，在剛剛?cè)〉锚?dú)立的時(shí)候，它發(fā)展高度的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)也是從大工業(yè)開(kāi)始入手，但后來(lái)效果不太好。到了1991年，它被迫進(jìn)入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)模式，走了一條獨(dú)特的道路，就是以服務(wù)業(yè)牽頭，給后來(lái)的發(fā)展定下了基調(diào)。語(yǔ)言?xún)?yōu)勢(shì)和教育對(duì)理工科的重視，使它走上了一條強(qiáng)烈的服務(wù)出口導(dǎo)向的道路。印度最出名的就是它的技術(shù)外包，到今天應(yīng)該已經(jīng)占據(jù)了超過(guò)一半的世界份額。很難去評(píng)價(jià)它的好壞，各個(gè)國(guó)家在融入全球化體系的過(guò)程中，都是根據(jù)本國(guó)情況，自然而然發(fā)展出一些獨(dú)有的優(yōu)勢(shì)。

2014 年左右，印度提出了所謂的“印度制造”，雄心壯志地要振興工業(yè)和制造業(yè)，但到目前為止收效一般。之所以印股漲得這么厲害，一方面是政府在繼續(xù)發(fā)揮服務(wù)業(yè)的優(yōu)勢(shì)的同時(shí)積極填坑，大力發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，通過(guò)大力減稅推動(dòng)私營(yíng)企業(yè)的投資；另一方面，短期情緒的推動(dòng)，即投資者對(duì)新興市場(chǎng)的期待和信心。兩方面因素疊加起來(lái)，印度再次展示了比較強(qiáng)勁的市場(chǎng)韌性。

Helen：今年第二季度印度股市跑贏(yíng)整體亞太地區(qū)約8個(gè)百分點(diǎn)。印股吸引了越來(lái)越多全球投資者的關(guān)注，現(xiàn)在看好印度幾乎成為機(jī)構(gòu)的新風(fēng)尚，越來(lái)越多公司將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到印度，未來(lái)印度股市面臨的挑戰(zhàn)和難題是什么？

史方舟：有共性，也有特性。從共性角度來(lái)說(shuō)，所有的新興市場(chǎng)基本上都有一個(gè)毛病，就是往往是期望越大，失望越大。我們?cè)诿鎸?duì)高預(yù)期的時(shí)候要保持冷靜，因?yàn)闀?huì)出現(xiàn)很多無(wú)法預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)。從投資的角度來(lái)說(shuō)，印度仍處于制造業(yè)的慢慢崛起的階段，它發(fā)力的時(shí)間維度不可能是很短的，加上政權(quán)的更迭也會(huì)影響經(jīng)濟(jì)政策的穩(wěn)定性和延續(xù)性，因此要做好長(zhǎng)線(xiàn)投資的準(zhǔn)備。另外，作為投資者如果要去投印度的話(huà)，還要考慮到市場(chǎng)的流動(dòng)性，印股是典型的頭部結(jié)構(gòu)，集中度很高，所以投資者承擔(dān)的不僅是印度整體的發(fā)展前景風(fēng)險(xiǎn)，還承擔(dān)了很多個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)。

Helen：今年4月份聯(lián)合國(guó)發(fā)布2023年的世界人口數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)今年年中印度人口將達(dá)到14.286億，比中國(guó)多出290萬(wàn)，印度正成為世界上人口最多的國(guó)家，然而印度國(guó)內(nèi)并沒(méi)有勞動(dòng)密集型的大規(guī)模制造業(yè)支撐這么多人口的就業(yè)，您如何看待印度的“人口紅利”？

史方舟：優(yōu)劣都有。從印度的人口結(jié)構(gòu)來(lái)看，平均年齡要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其他主流經(jīng)濟(jì)體，中位數(shù)在27 歲左右，其他的中位數(shù)都在30歲以上，印度在很長(zhǎng)一段時(shí)間里不需要擔(dān)心老齡化的問(wèn)題，但是不代表它沒(méi)有憂(yōu)慮，青年失業(yè)問(wèn)題已經(jīng)很?chē)?yán)重，印度國(guó)內(nèi)缺少勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)去消化這些年輕的勞動(dòng)力。其次是龐大、潛在的勞動(dòng)力質(zhì)量問(wèn)題，印度的教育和技能培訓(xùn)的分化是非常嚴(yán)重的，有許多沒(méi)有機(jī)會(huì)接受到比較好的技能培養(yǎng)的勞動(dòng)力，實(shí)際上會(huì)成為經(jīng)濟(jì)的負(fù)擔(dān)。

當(dāng)然，印度也具備一些優(yōu)勢(shì)，比如先天的語(yǔ)言?xún)?yōu)勢(shì)，比如對(duì)理工科高度的強(qiáng)調(diào)，預(yù)計(jì)從服務(wù)業(yè)輸出的角度來(lái)說(shuō)，這些優(yōu)勢(shì)會(huì)持續(xù)發(fā)揮作用。

日股高歌猛進(jìn)，日本經(jīng)濟(jì)能否繼續(xù)為股市提供依靠？

Helen：今年4月以來(lái)日本股市一路高歌猛進(jìn)，6月5日，日經(jīng)225指數(shù)自1990年7月以來(lái)首次突破32000點(diǎn)，創(chuàng)下33年以來(lái)的歷史新高。之后仍不斷上行，在6月14日突破33000點(diǎn)。截至6月底，年內(nèi)漲幅近25%，成為今年亞洲表現(xiàn)最好的股指。日股火熱行情的背后是哪些因素在推動(dòng)？接下來(lái)可能是什么樣的走勢(shì)？

史方舟：我們看到市場(chǎng)上大家的分析，都會(huì)提安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)，即激進(jìn)的貨幣政策、財(cái)政政策和和企業(yè)層面的結(jié)構(gòu)性改革，三支箭的前兩支早都已經(jīng)放出去了。在“消失的這三十年”當(dāng)中，日本的企業(yè)持續(xù)依賴(lài)官僚主義，本國(guó)的投資機(jī)會(huì)比較少，所很多企業(yè)在激進(jìn)的貨幣政策下和財(cái)政政策拿到錢(qián)，也不愿意投本國(guó)市場(chǎng)。所以一個(gè)很有意思現(xiàn)象就是：日本在海外的資產(chǎn)很多。

因此安倍所謂的第三支箭就提到了，要進(jìn)行一系列的企業(yè)改革，刺激它們的活力，強(qiáng)調(diào)對(duì)盈利能力的重視。這個(gè)事情其實(shí)早都開(kāi)始了，但當(dāng)時(shí)大家普遍認(rèn)為第三支箭發(fā)出去以后效果一般。但隨著時(shí)間推移，各個(gè)層面的監(jiān)管者都開(kāi)始更加重視這個(gè)事情，例如東京的股票交易所對(duì)低估值的股票公司提出了較多的要求，要求進(jìn)行整改以提高股價(jià)。改革在2018年取得了比較明顯的效果，所以官方理由是第三支箭發(fā)力帶來(lái)了企業(yè)盈利能力的大幅改善。當(dāng)然也疊加了今年的一些刺激，比如巴菲特的投資。另外，日本的央行繼續(xù)堅(jiān)持寬松的貨幣政策，不惜以貶值為代價(jià)，換來(lái)通脹率的上升，這樣的貨幣政策有益于短期內(nèi)股市的增長(zhǎng)。另一方面，日本近年民營(yíng)投資也增加得比較顯著。

綜合以上，企業(yè)改制、寬松的貨幣政策、民營(yíng)投資的旺盛帶來(lái)了底層經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和短期基本面數(shù)據(jù)的改善。另外從技術(shù)層面的角度，在短期之內(nèi)，我認(rèn)為日股還是一個(gè)向上的態(tài)勢(shì)。我們看到日本雖然漲了這么多，但其實(shí)它的市盈率還處于比較低的水平。所以如果市場(chǎng)有旺盛的流動(dòng)性，就會(huì)涌入日本。

Helen：種種利好消息是否意味著日本30年的經(jīng)濟(jì)衰退已經(jīng)宣告結(jié)束，還是只是短暫回春？

史方舟：這還需要更多的數(shù)據(jù)去支持，只能說(shuō)短期之內(nèi)，它的市場(chǎng)環(huán)境確實(shí)支持它維持在比較旺盛的狀態(tài)。我們?cè)诜治鋈毡镜臅r(shí)候，不要覺(jué)得和自己沒(méi)關(guān)系，要透過(guò)現(xiàn)象抓住背后的邏輯。例如，現(xiàn)在投日股的一個(gè)熱點(diǎn)是：看好印度，但印度股市流動(dòng)性不好，又擔(dān)心撞雷等不確定性，所以去投那些那些和印度有很密切的業(yè)務(wù)貿(mào)易往來(lái)的日企，這其實(shí)是現(xiàn)在投日本的一個(gè)熱點(diǎn)。日本經(jīng)濟(jì)整體的扭轉(zhuǎn)、底層的改善，我想這是一個(gè)非常長(zhǎng)期的過(guò)程。

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